匯集各方面數(shù)據(jù)，2013年絕對(duì)屬于高負(fù)債歲月。這一年我們會(huì)有許多期待，又應(yīng)有強(qiáng)烈的憂患，經(jīng)濟(jì)是冷是熱，“錢(qián)景”是明是暗？年年歲歲處于投融資風(fēng)口浪尖上的CFO們，以何種心態(tài)與努力，防止企業(yè)高負(fù)債演化成“高危負(fù)債”？

 

　　企業(yè)負(fù)債或已抵達(dá)“天花板”

 

　　負(fù)債是企業(yè)以信用為基礎(chǔ)，以契約為保障的融資經(jīng)營(yíng)取向，負(fù)債是否合理的關(guān)鍵因素在于“度”。在正常情形下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)債高低存在著低壓和高壓兩條警戒線。負(fù)債的安全線以不超過(guò)50%為宜；負(fù)債的低壓線應(yīng)不突破65%；負(fù)債的高壓線，即紅線以80%為界，負(fù)債超過(guò)80%且降低無(wú)望，應(yīng)視為高危負(fù)債。

 

　　從今年前三季度所呈現(xiàn)的情況看， 上市 與非上市公司資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)入高危區(qū)的數(shù)量明顯上升。截至2012年10月30日，在滬深A(yù)股已披露的三季報(bào)中，有203家上市公司資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)了75%。由于銀行出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，向超過(guò)75%負(fù)債率的企業(yè)發(fā)放貸款十分謹(jǐn)慎，上述公司已經(jīng)沒(méi)有太多的凈資產(chǎn)空間，正謀劃定向增發(fā)募集資本金來(lái)降低負(fù)債率。從另一個(gè)宏觀指標(biāo)看，企業(yè)負(fù)債總額占當(dāng)年GDP總量的比重應(yīng)不超過(guò)90%。2011年末我國(guó)GDP總量為47萬(wàn)億元，人民幣各項(xiàng)貸款54萬(wàn)億元，貸款額占GDP總量為114.89%。業(yè)內(nèi)專(zhuān)家認(rèn)為，這114.89%減去企業(yè)以外的貸款，加上企業(yè)除貸款以外的負(fù)債，企業(yè)負(fù)債約占GDP的107%，而高盛公司測(cè)算這個(gè)比率為130%。經(jīng)合組織(OECD)認(rèn)為，企業(yè)的負(fù)債如果占GDP90%就應(yīng)認(rèn)為很危險(xiǎn)，該組織就會(huì)發(fā)出強(qiáng)烈的預(yù)警信號(hào)。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，企業(yè)利潤(rùn)積累曲線平緩而負(fù)債曲線驟升，導(dǎo)致負(fù)債與營(yíng)利的嚴(yán)重失衡，負(fù)債占GDP比例的宏觀指標(biāo)如此之高，有可能帶來(lái)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)單純依靠債務(wù)融資已經(jīng)難以為繼。

 

　　產(chǎn)能過(guò)剩使高負(fù)債雪上加霜

 

　　應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)而投放的4萬(wàn)億元巨額投資，已達(dá)到了“投資乘數(shù)”的末端，大量的產(chǎn)能已經(jīng)堆成。加上央行超量發(fā)行貸幣，又推動(dòng)了CPI價(jià)格不斷升高。2000年底中國(guó)貸幣M2存量為13萬(wàn)億元，到2011年底M2為85萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了6倍以上。而同期GDP僅僅增長(zhǎng)4.7倍。M2與GDP比值為1.89倍，而同樣比值在美國(guó)為0.64倍，人民幣的“量化寬松”程度超乎尋常。超量貨幣接著推高社會(huì)貸款，人為壘出了許多債臺(tái)，制造了大量的無(wú)效產(chǎn)能。

 

　　資料顯示，中國(guó)各主要產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能問(wèn)題已經(jīng)充分暴露出來(lái)，發(fā)電設(shè)備、鋼材料、水泥、建筑設(shè)備、電解鋁、汽車(chē)、機(jī)械、光伏、煤炭等均出現(xiàn)了大量的產(chǎn)能過(guò)剩。國(guó)際貨幣基金組織[微博]警告，中國(guó)正面臨著嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩局面，其產(chǎn)能利用率只有60%。美國(guó)當(dāng)前的全工業(yè)利用率為78.9%，而金融危機(jī)高峰期這個(gè)數(shù)據(jù)為66.8%，這意味著目前中國(guó)的產(chǎn)能效率尚不及美國(guó)2008~2009年金融危機(jī)高峰期水平。持樂(lè)觀態(tài)度的專(zhuān)家認(rèn)為，中國(guó)的產(chǎn)能過(guò)剩并不嚴(yán)重，由于保持7.5%以上的增長(zhǎng)速度，只需1~2年的時(shí)間，就可以消化掉20%的過(guò)剩產(chǎn)能。但問(wèn)題在于，如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，高負(fù)債成本的剛性支出和收入的持續(xù)減少，一些產(chǎn)能閑置過(guò)多的企業(yè)，面臨著沉重的財(cái)務(wù)壓力，恐怕一年時(shí)間都挨不過(guò)去。產(chǎn)能過(guò)剩與庫(kù)存過(guò)高并存造成投入與產(chǎn)出的極不平衡若得不到有效調(diào)整，一些行業(yè)就會(huì)遭受重創(chuàng)。因此2013年有不少企業(yè)面臨的不是“尋錢(qián)”加快發(fā)展的問(wèn)題，而是“尋市”加快消化過(guò)剩產(chǎn)能的問(wèn)題，以有效地恢復(fù)投入與產(chǎn)出的動(dòng)態(tài)平衡。

 

　　銀行仍是企業(yè)融資主渠道

 

　　國(guó)民的高儲(chǔ)蓄傾向和以投資為增長(zhǎng)動(dòng)力的經(jīng)濟(jì)格局，客觀上助長(zhǎng)了企業(yè)對(duì)銀行的高負(fù)債行為，并與銀行主要依靠利差為主的營(yíng)利模式形成互動(dòng)互依關(guān)系。2013年這樣的局面不會(huì)有太大的變化。

 

　　目前我國(guó)銀行貸款已超過(guò)60萬(wàn)億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于企業(yè)直接融資的規(guī)模。A股市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)20年，截至2012年6月底，累計(jì)籌資僅為4.7萬(wàn)億元。其他直融產(chǎn)品如企業(yè)債券、 私募 債、公司債券、中期票據(jù)、短期融資券等雖然紅火，但數(shù)量有限，而且大部分也是商業(yè)銀行所持有。這意味著短期內(nèi)商業(yè)銀行是企業(yè)“最大債主”的趨勢(shì)仍會(huì)延續(xù)，銀企合作仍是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最核心的利益關(guān)系。

 

　　2013年有兩大因素制約著銀企關(guān)系和信貸閘口，即降低存款準(zhǔn)備金率與消化銀行不良資產(chǎn)。全球各主要經(jīng)濟(jì)體“量化寬松”的外部金融挑戰(zhàn)和國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)流動(dòng)性的渴望使中國(guó)央行面臨著降準(zhǔn)與否的巨大壓力。去年下半年，宏觀銀根似乎在松動(dòng)，10月份央行通過(guò)逆向回購(gòu)凈投放2190億元，11月、12月份也擬回歸到期票據(jù)共2200億元，四季度貨幣流量稍顯寬松。2013年是否降低比例過(guò)大的存款準(zhǔn)備金率，金融政策取向尚不明朗，相沖突的意見(jiàn)各說(shuō)各話。從企業(yè)微觀層面看，信貸總量不宜人為地行政控制，而應(yīng)按金融法則和有效需求，形成市場(chǎng)彈性區(qū)間。對(duì)某種過(guò)熱行業(yè)的單一調(diào)控，也應(yīng)充分進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈的壓力測(cè)試，防止顧此失彼。 房地產(chǎn) 業(yè)十分復(fù)雜，產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度極高。有剛性需求，有改善性需求、有投資性需求、有奢侈性需求，有商業(yè)性需求等等，單純用信貸約束，只能誘發(fā)高利貸進(jìn)入地產(chǎn)領(lǐng)域。數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)的銀行貸款已經(jīng)回升。去年9月末，主要金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額11.74萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.2%，這就是尊重市場(chǎng)的結(jié)果。2013年的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控程度應(yīng)視市場(chǎng)需求來(lái)確定，一味地用貨幣量緊縮加以控制，恐怕會(huì)引發(fā)一系列的產(chǎn)業(yè)衰退，同時(shí)造成銀行不良資產(chǎn)的加速積聚。大多數(shù)金融專(zhuān)家判斷，明年銀行信貸的供應(yīng)量，應(yīng)當(dāng)好于2012年。央行可能考慮更加明確、永久性地增加流動(dòng)性，即下調(diào)商業(yè)銀行法定存款準(zhǔn)備金率，而不是逆回購(gòu)。