亞馬遜自2008年開始走出了波瀾壯闊的牛市行情，市值直接從238億飆升到了最近的3539億美金。

事實(shí)上亞馬遜有三次比較大的市值躍升。

第一次是1998～1999年，但那個(gè)時(shí)候正處于網(wǎng)絡(luò)泡沫時(shí)期，是個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司估值都能夠上天，并不是因?yàn)槠髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況明顯優(yōu)于以往帶來的，所以我們基本可以選擇忽略。

第二次是從2002年底開始到2003年，亞馬遜從幾十億美金穩(wěn)穩(wěn)地進(jìn)入市值200～300億美金的俱樂部，其中的原因是亞馬遜2002年首次盈利，度過了最危險(xiǎn)的生存階段，資本市場(chǎng)開始覺得亞馬遜講的電商故事靠譜了。

第三次大的市值躍升我們上面已經(jīng)提到，就是從2008年到現(xiàn)在。

這篇文章會(huì)主要分析背后的原因。

市值的上升直接帶來了估值水平的提升。在資本市場(chǎng)，相比谷歌、蘋果等互聯(lián)網(wǎng)公司，亞馬遜十多年來一直享有著非常高的P／E估值倍數(shù)，有時(shí)高達(dá)成百上千倍。作為電商巨頭，和京東一樣，亞馬遜的盈利能力常年受到很多人的質(zhì)疑。

在亞馬遜從2008年開始市值大幅上漲的這段時(shí)間，我們可以發(fā)現(xiàn)他的盈利狀況不僅沒有變得更好，反而更差了。不管是凈利潤(rùn)率，還是運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率，亞馬遜都處在下降的區(qū)間，這背后反映的是亞馬遜運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的攀升，企業(yè)似乎是變得沒有效率了。

在電商行業(yè)，還有一個(gè)很重要的指標(biāo)是庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)，反映了企業(yè)貨物銷售的效率。從這個(gè)指標(biāo)上來看，亞馬遜也沒有變得更好，從2011年開始庫存周轉(zhuǎn)明顯變得更慢了。

在盈利能力和運(yùn)營(yíng)效率并沒有明顯變得更好的同時(shí)，亞馬遜的市值卻出現(xiàn)了大幅的上漲，這背后是多種因素共同驅(qū)動(dòng)的結(jié)果。

電商平臺(tái)的交易屬性在不斷放大

電子商務(wù)是亞馬遜的核心業(yè)務(wù)，市值的不斷上漲首先來自于過去10多年里，亞馬遜不斷地放大自身電商平臺(tái)的交易屬性，強(qiáng)化了在這一領(lǐng)域內(nèi)的領(lǐng)導(dǎo)地位。這體現(xiàn)在很多方面，首先是亞馬遜的營(yíng)業(yè)收入一直以遠(yuǎn)超行業(yè)和同類公司的速度增長(zhǎng)。

從下圖我們可以看到亞馬遜在很長(zhǎng)的時(shí)間里營(yíng)收增速都維持在20%～40%，基本上是以5～6倍于傳統(tǒng)零售和沃爾瑪，以及2倍于電商行業(yè)的速度在增長(zhǎng)。最近兩年，亞馬遜的增速雖然與電商行業(yè)增速的差距在縮小，但是仍舊會(huì)高幾個(gè)百分點(diǎn)，而反觀整體零售行業(yè)以及沃爾瑪?shù)脑鏊僖呀?jīng)在2%左右。

此外，不像在中國(guó)，電商的交易額非常集中，亞馬遜在美國(guó)整體電商交易額中的占比預(yù)計(jì)僅僅超過20%。在這種情況下，亞馬遜的電商業(yè)務(wù)還有比較大的發(fā)展空間。

其次亞馬遜以交易為核心連接了越來越多的品類和對(duì)應(yīng)的目標(biāo)人群。眾所周知，亞馬遜從圖書起家，在圖書市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟之后，亞馬遜一直沒有停止自己品類拓展的步伐。人們也越來越愿意將亞馬遜當(dāng)成自己的消費(fèi)入口，在亞馬遜上購(gòu)買商品的種類越來越多。

這從亞馬遜的收入結(jié)構(gòu)中就可以看得出來，亞馬遜長(zhǎng)久以來一直是以圖書為核心的媒體業(yè)務(wù)為主，但是自電子與日用百貨品類上線后增速很快，2010年其營(yíng)收占比首次超過了媒體，成為亞馬遜站內(nèi)的第一大品類。

這其實(shí)是非常重要的一件事，顯示了亞馬遜電商平臺(tái)的擴(kuò)展性和包容性?，F(xiàn)在亞馬遜還在不斷地開拓一些更有潛力的品類，例如生鮮、數(shù)字影視等，這都將會(huì)進(jìn)一步提升亞馬遜的平臺(tái)規(guī)模和交易屬性，讓其電商平臺(tái)變得更加龐大。

盈利變得比較可控

雖然亞馬遜這幾年的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率和凈利率并沒有明顯改善，反而處在下降區(qū)間，但是亞馬遜的毛利率卻提升了很多，從之前穩(wěn)定了很多年的22％左右提升到了2015年的33%，盈利變得更為可控了。而且對(duì)于亞馬遜運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率和凈利率的較低水平，大家似乎也都理解了原因，因?yàn)閬嗰R遜投入了很多的費(fèi)用在布局未來。

長(zhǎng)久以來，亞馬遜對(duì)未來的布局主要體現(xiàn)在物流和技術(shù)兩個(gè)領(lǐng)域。在技術(shù)領(lǐng)域的布局，我們下一部分再講。對(duì)物流領(lǐng)域的投資不僅使得亞馬遜的用戶體驗(yàn)明顯優(yōu)于同類企業(yè)，而且更重要的是經(jīng)過多年耕耘，曾經(jīng)的成本中心正在開始變成利潤(rùn)中心，這無疑是值得欣喜的事情。

我們都知道，多年前為了發(fā)展第三方平臺(tái)，也為了攤薄物流領(lǐng)域的投資，亞馬遜推出了FBA服務(wù)，也就是向第三方賣家開放了其倉(cāng)儲(chǔ)和配送資源。從下表我們可以看出亞馬遜運(yùn)費(fèi)收入最近幾年一直呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，這很大程度上是由FBA帶來的。

目前，亞馬遜的這一項(xiàng)收入在其總營(yíng)收中的比重已經(jīng)達(dá)到了6%左右?？粗?jīng)造成巨額虧損的業(yè)務(wù)開始創(chuàng)造了越來越多的收入和利潤(rùn)，投資者也是更加認(rèn)可亞馬遜的模式。

既腳踏實(shí)地又仰望星空

亞馬遜市值能夠大躍進(jìn)的另一個(gè)關(guān)鍵因素在于：在腳踏實(shí)地做好電商業(yè)務(wù)的同時(shí)，貝索斯也在仰望星空，通過對(duì)云計(jì)算10年多的投入幾乎等同于再造了一個(gè)亞馬遜。

自亞馬遜創(chuàng)立以來，貝索斯就一直在宣傳一個(gè)觀點(diǎn)——“在實(shí)體世界里，傳統(tǒng)的利器是：地段，地段，地段”，而對(duì)于我們來說，最重要的3件事是技術(shù)，技術(shù)，技術(shù)！”因此，亞馬遜一直非常重視對(duì)技術(shù)領(lǐng)域的投入，技術(shù)費(fèi)用的營(yíng)收占比一直非常高，尤其是在電商行業(yè)內(nèi)，與之對(duì)比京東的技術(shù)費(fèi)用營(yíng)收占比不足2%。

亞馬遜云計(jì)算業(yè)務(wù)的由來也頗有點(diǎn)誤打誤撞的成份，但是一旦證實(shí)了這是一個(gè)很有前景的領(lǐng)域，亞馬遜毫不猶豫地投下了重金。2001年，迫于盈利壓力，貝索斯決意向其他零售公司出租庫房設(shè)施和技術(shù)平臺(tái)。令貝索斯沒有想到的是，亞馬遜那些處于閑置狀態(tài)的資產(chǎn)，帶回了可觀的回報(bào)。

2002年，亞馬遜開始把更多富余的存儲(chǔ)服務(wù)器、帶寬、CPU資源租給第三方用戶。亞馬遜將該云服務(wù)命名為亞馬遜網(wǎng)絡(luò)服務(wù)（Amazon WebServices，簡(jiǎn)稱AWS）——這比谷歌提出“云計(jì)算”的概念要早4年。2006年，亞馬遜成立了網(wǎng)絡(luò)服務(wù)部門，專為各類企業(yè)提供云計(jì)算基礎(chǔ)架構(gòu)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺(tái)。

從2006年亞馬遜專門成立網(wǎng)絡(luò)服務(wù)部門開始，隨著外界對(duì)其云計(jì)算業(yè)務(wù)預(yù)期的不斷增強(qiáng)，亞馬遜的股價(jià)也不斷創(chuàng)出新高。未來的一切都是基于云端的，云計(jì)算行業(yè)的市場(chǎng)空間可能比電子商務(wù)還要大，而亞馬遜則經(jīng)過數(shù)年的耕耘在這一市場(chǎng)上已經(jīng)處于絕對(duì)領(lǐng)先的地位。

2015年，亞馬遜首次在季報(bào)中批露了其來自于云計(jì)算業(yè)務(wù)AWS的營(yíng)收情況。從下面這些數(shù)字你可以看出，AWS的營(yíng)業(yè)收入在快速增加，更重要的是來自于AWS的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)已經(jīng)基本上可以說超過了電商，成為了亞馬遜營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的主要來源。AWS的成功再造了一個(gè)甚至可能是N個(gè)亞馬遜。

如果只有腳踏實(shí)地的從事電商業(yè)務(wù)，亞馬遜也可能會(huì)是一家優(yōu)秀的電商公司，但是云計(jì)算使得亞馬遜成為一家技術(shù)公司，引領(lǐng)下一代互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)平臺(tái)的升級(jí)。

貝索斯講故事并實(shí)兌現(xiàn)諾言的能力

坦白而言，亞馬遜20年來不怎么賺錢，還能有這么高的估值倍數(shù)，即便放眼全球資本市場(chǎng)也是鳳毛麟角的，我覺得這個(gè)很大程度上和貝索斯一開始講給資本市場(chǎng)的故事密切相關(guān)。因?yàn)檫@個(gè)故事，華爾街給予了亞馬遜極大的耐心，尤其是在盈利這個(gè)問題上。

從上市的第一天開始，貝索斯就給資本市場(chǎng)講了一個(gè)關(guān)于長(zhǎng)期的故事，他告訴所有的投資人：未來所有的一切都將圍繞長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值展開（It's All About the Long Term）。所謂圍繞長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值就是要在最優(yōu)化當(dāng)前的財(cái)務(wù)報(bào)表和最大化未來現(xiàn)金流之間毫不猶豫地選擇后者，不關(guān)注短期盈利和華爾街的反應(yīng)，要做長(zhǎng)期投資決策強(qiáng)化長(zhǎng)期市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位。

未來，強(qiáng)大的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位將帶來更高的收入，更多的利潤(rùn)，更快的資金周轉(zhuǎn)速度，以及更高的資本回報(bào)率。所以，貝索斯從一開始就告訴華爾街：我關(guān)注的是長(zhǎng)期，而不是你們短期的反應(yīng)，我們所做的很多決策以及衡量得失的方法都是有別于其它一些企業(yè)的。

今天，我們已經(jīng)給貝索斯“封神”了，他說什么，我們基本上會(huì)照單全收，至少也會(huì)認(rèn)真地思量一番。但是在過去很長(zhǎng)時(shí)間里，大多數(shù)人是不把這個(gè)長(zhǎng)期的故事當(dāng)回事的。在亞馬遜最初創(chuàng)辦的6年里，尤其是千禧年網(wǎng)絡(luò)泡沫期間，每天都能倒閉好幾次。

2002年，走過了網(wǎng)絡(luò)泡沫，亞馬遜首次實(shí)現(xiàn)了盈利，徹底度過了生存危機(jī)。這個(gè)時(shí)候開始貝索斯上述關(guān)于長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值的言論才逐漸被認(rèn)真地對(duì)待，關(guān)注長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值也成為了亞馬遜的標(biāo)簽，反倒是其它企業(yè)十分看重的盈利排在了很次要的位置。

不過，亞馬遜也確實(shí)沒有讓市場(chǎng)失望，一直以來堅(jiān)持的長(zhǎng)期投資策略在云計(jì)算、Kindle、FBA、Prime等業(yè)務(wù)上結(jié)出了碩果。故事不斷得到自證，所以大家也就會(huì)更加相信這個(gè)故事。