企業(yè)要積極管理投資者投資組合，必須更加注意在投資機會與其可用投資資本之間取得平衡。公司在積極管理其投資組合上所面臨的壓力與日俱增。投資組合管理的傳統(tǒng)“配平”方法所創(chuàng)造的價值往往微乎其微，這種方法一般是將自由現(xiàn)金流投資于更誘人的業(yè)務(wù)中，這些業(yè)務(wù)最好能與現(xiàn)有業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，以期確立強勢地位。鑒于當前全球市場的廣度和變化速度，各公司必須經(jīng)常在各地爭奪收購交易，不惜重金買下極其誘人的業(yè)務(wù)。僅僅將自由現(xiàn)金流進行再投資往往對投資組合的價值不會有什么影響。

    超越投資組合管理傳統(tǒng)思維的概念和方法經(jīng)常含糊不清，難以分析確定，因此公司傾向于憑借直覺而非實際數(shù)據(jù)來做出即興的決策。對投資組合策略中的若干概念進行量化，以更緊湊的方式將它們結(jié)合起來。投資組合策略的核心在于：公司必須是或必須成為業(yè)務(wù)的自然擁有者，同時要根據(jù)當前投資與潛在投資的預(yù)期回報來平衡投資機會及其資本供給而成為自然擁有者。自然擁有權(quán)不是一個新的概念，但現(xiàn)在其重要性達到了空前的水平。在現(xiàn)今的流動性市場上，公司面臨眾多競爭對手，能夠創(chuàng)造最大價值的公司對創(chuàng)造價值能力不突出的公司構(gòu)成威脅，壓低了后者的投資回報。最重要的因素不在于回報的絕對水平，而在于所有者能否在業(yè)務(wù)中表現(xiàn)得與眾不同。

    企業(yè)成為自然擁有者可以通過若干途徑，這取決于它們?nèi)绾螌σ豁棙I(yè)務(wù)進行增值。運營協(xié)同使它們能夠運用相同的技術(shù)，在相同的工廠進行生產(chǎn)，或在業(yè)務(wù)體系交叉重疊處通過相同的渠道進行分銷。在特定的情形下，在新興市場中，自然擁有權(quán)包括優(yōu)先獲取資本和人才的能力。新興市場聯(lián)合企業(yè)的業(yè)務(wù)組合范圍比發(fā)達市場更為寬廣，其中一個原因就在于此。公司技術(shù)也可以成為自然擁有權(quán)的一個來源。任何公司的技術(shù)都是其文化和歷史的產(chǎn)物。最后，在某些行業(yè)和地域使業(yè)內(nèi)人士獲得獨到洞見的公司技術(shù)是自然擁有權(quán)的另一個來源。如果公司不是某類業(yè)務(wù)的自然擁有者，那么它可以通過確立足夠強勢的市場地位并努力在關(guān)鍵領(lǐng)域創(chuàng)造突出業(yè)績來成為該業(yè)務(wù)的自然擁有者。

    衡量自然擁有權(quán)并不容易，但它的確為比較不同的投資組合選擇提供了重要的基準點。首先比較的是兩家公司業(yè)務(wù)體系的重疊程度，包括產(chǎn)品、渠道和客戶。重疊程度越高，協(xié)同效應(yīng)與技能共享的潛力就越大。但是這種重疊應(yīng)轉(zhuǎn)化為超越同領(lǐng)域其他公司的業(yè)績。經(jīng)理們應(yīng)根據(jù)投資資本回報率(ROIC)、收益率和頂線增長等與價值相關(guān)的業(yè)績指標將自身業(yè)務(wù)與競爭對手進行對比。衡量是否擁有自然擁有權(quán)的最佳標準是：是否存在能夠賦予該項業(yè)務(wù)更高價值的其他擁有者。衡量這一點并非易事，而且主觀性較強。但對于一項現(xiàn)有的業(yè)務(wù)，通過使用私募股權(quán)式估價模型或最近的并購倍數(shù)，經(jīng)理們可以按照實際業(yè)績水平來評估其計劃，并將評估價值與該業(yè)務(wù)的期望出售價相比較，從而衡量是否具備自然擁有權(quán)。對于并購機會，經(jīng)理們可以將他們的合理出價與其他人的可能出價進行比較，但切記其他人的出價并非總是合理的。

    企業(yè)是所有業(yè)務(wù)的最佳自然擁有者，僅僅將自由現(xiàn)金流投資在最誘人的業(yè)務(wù)上可能也并非獲取最大回報的最佳方式。公司必須認識到幾乎所有業(yè)務(wù)都可以進行買賣，在合理范圍內(nèi)可向股東籌集資本也可將資本退還給股東。因此，經(jīng)理們必須像計劃重新投資所有資本那樣，不斷審視公司的整個業(yè)務(wù)組合和投資機會。資本平衡首先是在新業(yè)務(wù)和現(xiàn)有業(yè)務(wù)上進行能夠創(chuàng)造最大價值的混合投資。在大多數(shù)情況下，公司擁有的投資資本數(shù)量與所有投資機會所需的資本數(shù)量并不相等或不平衡。

投資機會所需資本多于所擁有資本的公司，如擁有有用知識產(chǎn)權(quán)并快速發(fā)展的科技公司，往往會尋求更多的資本。這些公司在剝離業(yè)務(wù)方面將更加大刀闊斧，所設(shè)定的最低預(yù)期投資回報率將更高，同時也會考慮通過增發(fā)（可能是臨時的）債券或股票以籌集更多資本。所擁有資本多于投資機會所需資本的公司，往往愿意接受新投資項目較低的回報率，在剝離業(yè)務(wù)上更不積極，傾向于尋找通過股票回購或股息派發(fā)將現(xiàn)金返還給股東的方式。

    要計算資本平衡，就要求對現(xiàn)有投資組合、投資與剝離機會以及可用資本和融資來源了然于胸。大多數(shù)公司籌集資本僅僅是為了利用一些轉(zhuǎn)型的機會。當資本短缺數(shù)額較小時，經(jīng)常調(diào)整最低預(yù)期投資/剝離回報率。理論上看，這意味著它們放棄了本可創(chuàng)造的一些價值。但是，資本并非不管數(shù)額多少總是可以隨時使用和支配的。在實踐中，經(jīng)理們一方面應(yīng)考察融資成本以及此類舉措可能傳遞給投資者的種種信號，另一方面也應(yīng)評估所放棄的價值。企業(yè)應(yīng)采用資本平衡的概念以進一步明悉投資、剝離與現(xiàn)實情況下的資本約束之間的權(quán)衡。

    此外，在分析資本平衡時，經(jīng)理們應(yīng)區(qū)分三種類型的資本決策：一是現(xiàn)有業(yè)務(wù)的投入資本。幾乎所有的業(yè)務(wù)都需要有一定的再投資率，以開發(fā)新產(chǎn)品或及時更新生產(chǎn)設(shè)備等。對于成熟的業(yè)務(wù)來說，當前的再投資率也許已經(jīng)能夠創(chuàng)造最大價值，但為了獲取市場份額或開拓新市場，可能需要更高的再投資率。二是投入到更大投資機會的資本。大的投資機會包括全新的投資，如收購或市場進入以及當前業(yè)務(wù)的劇烈轉(zhuǎn)變。三是退出現(xiàn)有業(yè)務(wù)所騰出的資本。有些業(yè)務(wù)領(lǐng)域資產(chǎn)較為稀缺，退出這些業(yè)務(wù)領(lǐng)域給公司帶來的回報經(jīng)常高于當前價值。在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域中，退出所獲得的價值不一定能反映該業(yè)務(wù)單獨的真實經(jīng)濟價值。某些業(yè)務(wù)與其他運營部門或公司聯(lián)系過于緊密，因此剝離是不現(xiàn)實的。有些業(yè)務(wù)則涉及到政府或其他利益相關(guān)者，因此出售這些業(yè)務(wù)并非公司所能控制的。無論在什么情況下，懂得資本平衡要素的經(jīng)理都能做出更周全的決策。這些經(jīng)理必須對投資與剝離的優(yōu)缺點做出許多判斷，如戰(zhàn)略協(xié)調(diào)性與短期價值創(chuàng)造之間的權(quán)衡或是否應(yīng)調(diào)整最低預(yù)期投資回報率。

    最后是評估未來投資回報。為了在各種投資機會中分配資本，管理層必須了解潛在投資未來將產(chǎn)生的經(jīng)濟回報，但評估未來回報并非易事，而且往往執(zhí)行不力。很多管理團隊所關(guān)注的仍然是會計回報率，例如賬面資本利潤等，而忽略這樣一個事實：如果資本回報大于資本成本，那么現(xiàn)有業(yè)務(wù)的市場價值是高于賬面價值的，反之則低于賬面價值。同樣，新業(yè)務(wù)的價值必須將為收購此業(yè)務(wù)而支付的商譽計算在內(nèi)。經(jīng)理們經(jīng)常將現(xiàn)有業(yè)務(wù)的賬面回報與新業(yè)務(wù)所創(chuàng)造的凈值進行對比，由此導(dǎo)致前景黯淡的業(yè)務(wù)得以保留，而需要商譽支付成本或進入成本的新投資機會卻被放棄，這種偏差無疑將造成不利影響。計算投資組合的凈回報可能很復(fù)雜，因為實際回報可能與會計回報有顯著不同。最精確的方法是將凈回報分解成業(yè)務(wù)的潛在未來回報減去進入成本再加上協(xié)同收益。經(jīng)理們可通過使用簡單的替代指標來進行估值，如根據(jù)已投入資本的長期回報可以很好地估計未來回報，投資資本的長期回報在眾多行業(yè)中都是出奇穩(wěn)定的。請注意長期增長對未來回報的影響是深遠的。在一般的利潤率水平下，如果增長速度是GDP增長速度的兩倍，那么回報率就會比GDP增長率高出兩到三倍。

    很多公司在改變其投資組合時無法創(chuàng)造價值的主要原因是經(jīng)理們錯誤判斷了退出或進入成本，如收購商譽所支付的成本或啟動業(yè)務(wù)時的損失。

經(jīng)理們也應(yīng)考慮外部的替代指標。在收購交易中，高管們了解為過去交易所支付的溢價，而新業(yè)務(wù)的溢價可通過協(xié)同收益獲得，當然，這只是一種近似評估。在業(yè)務(wù)剝離的情況下，協(xié)同效應(yīng)的喪失可能造成巨額的價值損失。由于幾乎沒有公司愿意對現(xiàn)有業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)進行量化，因此這種疏忽可能導(dǎo)致剝離業(yè)務(wù)時的不快和詫異。每股收益的短期增長常被用作未來回報的替代指標，但這是不應(yīng)該的。這種方法低估了收購或維持一項投資所需的資本數(shù)量，因此它傾向于促成收購，即便收購會導(dǎo)致價值受損。

    企業(yè)在計算所考慮的所有投資組合策略的凈回報，這是一種有用的方法。這些投資組合策略包括維持業(yè)務(wù)、投資于逐步的變革或新業(yè)務(wù)以及出售業(yè)務(wù)。經(jīng)理們應(yīng)經(jīng)常計算回報相對于現(xiàn)有業(yè)務(wù)或新業(yè)務(wù)現(xiàn)值的比率。該衡量標準碰巧也與私募股權(quán)公司采用的方法類似。它使經(jīng)理們能很容易將投資組合策略的成效與業(yè)務(wù)的中期增長目標及回報目標聯(lián)系起來。從這個意義上看，只有那些賦予公司某種優(yōu)勢，使得公司足以支付進入與退出成本的投資才有可能帶來充足的資本回報。這與自然擁有權(quán)的關(guān)系變得一目了然：在理想的投資中，自然擁有權(quán)必定能夠帶來超額的凈回報。理想的投資組合應(yīng)包含足夠多的此類投資，使得所有可用資本的投入回報明顯高于資本成本。

    鑒于投資組合決策的復(fù)雜性，對于那些希望采用更嚴格方法的公司，這里有些從一系列廣泛的投資組合項目中總結(jié)出來的有用的建議，它們是：了解具體情況和目標。制定投資組合策略的方法因情況不同而差別甚大。一家公司在決定剝離某項業(yè)務(wù)時，可能希望價值和戰(zhàn)略一致性的損失達到最小。而另一家公司可能希望根據(jù)現(xiàn)有成熟業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流來評估投資的選擇范圍。處理代理問題。運營經(jīng)理所處的職位決定了不可能作出最佳的投資組合決策：往往傾向于看重自己當前所負責的業(yè)務(wù)，因此不愿主動提出向新的投資機會轉(zhuǎn)入資本。為了解決此類代理問題，公司應(yīng)委托獨立于業(yè)務(wù)運營的人員負責作出一切最終的投資組合決策，首席執(zhí)行官和首席財務(wù)官一般會建議由董事會擔當此職責。進行嚴格的分析。任何理性的投資組合決策都依賴于對業(yè)務(wù)業(yè)績和優(yōu)勢的真正把握。經(jīng)理們經(jīng)常聲稱他們擁有一切數(shù)據(jù)，盡管這些數(shù)據(jù)純粹是內(nèi)部數(shù)據(jù)。在分析投資組合時，一個由首席財務(wù)官牽頭的職能團隊應(yīng)對個別業(yè)務(wù)的回報和增長進行嚴格的定量基準評測，并將其與同行的相關(guān)數(shù)值進行比較。該團隊也有必要通過比較內(nèi)部計劃與該業(yè)務(wù)或同行的歷史業(yè)績來質(zhì)詢某些內(nèi)部計劃。保持資本自律。即使是最佳的投資組合策略也無法充分解決未來的一切發(fā)展問題。投資者并不期望公司能夠預(yù)測未來，但他們的確期望公司在預(yù)期回報未實現(xiàn)時能表現(xiàn)出資本自律。私募股權(quán)公司、對沖基金和維權(quán)股東越是給公司施加創(chuàng)造價值的壓力，在構(gòu)建真正獨特的業(yè)務(wù)投資組合上精挑細選就越有意義。