金融風(fēng)險管理在企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營過程中，已經(jīng)開始得到了越來越多的重視，特別是經(jīng)過2008年后，更多的企業(yè)經(jīng)營者在制定金融風(fēng)險管理和保值策略時有了更深入的思考。

風(fēng)險管理是要做到防患于未然，有如我們平時買保險，有誰買保險后是真正愿意看到意外事故發(fā)生的呢？

本文將從金融風(fēng)險管理的重要性開始，談?wù)勗陲L(fēng)險管理工作中具體可行的定量方法，來設(shè)置風(fēng)險管理的量化目標(biāo)；并對企業(yè)風(fēng)險管理的操作提供一些可供參考的想法，使企業(yè)能夠根據(jù)企業(yè)自身及行業(yè)特點，制定出科學(xué)有效的金融風(fēng)險管理和保值策略。

金融風(fēng)險管理的重要性

風(fēng)險管理的重要性也許是個傳統(tǒng)的老話題了，然而，風(fēng)險因素卻是多種多樣的。企業(yè)在 金融市場 風(fēng)險管理中所面臨的風(fēng)險主要是流動性風(fēng)險、利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險以及原材料價格風(fēng)險等。不同的企業(yè)、不同的行業(yè)，對各種風(fēng)險的敏感程度顯然是不同的。

以利率風(fēng)險敞口為例。

從表1中可以看到，鋼鐵業(yè)的平均債務(wù)股本比率（Debt Equity Ratio）約為1.03倍，由于行業(yè)的經(jīng)營特點，其中資產(chǎn)的一半是由各種債務(wù)組成的。而行業(yè)的平均股本回報率（Return on Equity）約為5.40％。因此，當(dāng)債務(wù)成本上升1％時，假設(shè)其他因素不變，股本回報率將下跌1.03％， 占了原股本回報率的19％！ 由此可見，鋼鐵企業(yè)一般對債務(wù)成本的變化都比較敏感。

對比表1中 零售 行業(yè)的數(shù)據(jù)，零售行業(yè)顯然對債務(wù)成本上升的敏感度相對要小得多，平均每個百分點債務(wù)成本的增加，只能將股本回報率下拉0.65％，只占原股本回報率的4.22％。

由于股本回報率具有較強(qiáng)的行業(yè)特點，它可以衡量企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)管理方法及金融杠桿的程度。雖然較高的股本回報率，并不代表公司的經(jīng)營表現(xiàn)一定優(yōu)于其他行業(yè)股本回報率較低的公司，但在同行業(yè)的競爭中比較股本回報率，還是能夠拉開企業(yè)經(jīng)營表現(xiàn)的差距。

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從表1中還可以了解到，由于對利率成本有較高的敏感度，鋼鐵、汽車及石油天然氣企業(yè)如果能在降低利息成本上下功夫，就可能在同行的競爭中有更強(qiáng)的優(yōu)勢。反之，如果不對利息成本進(jìn)行有效的控制，這些企業(yè)的業(yè)績就有可能落后于同行業(yè)的平均水平。

金融風(fēng)險管理除了能夠減輕金融市場的不利波動對企業(yè)的影響、增強(qiáng)在同行業(yè)中的競爭力，還可以增強(qiáng)企業(yè)的財務(wù)穩(wěn)定性，并可以在股票和債券市場上獲得比風(fēng)險管理不佳的企業(yè)更高的估值，降低股權(quán)及債務(wù)融資成本。

金融風(fēng)險管理的定量指標(biāo)

企業(yè)在金融風(fēng)險管理中，設(shè)定一個明確、合理的量化指標(biāo)是非常重要的。特別是對那些有專業(yè)管理團(tuán)隊的企業(yè)來說，明確的量化指標(biāo)，不僅有利于將市場風(fēng)險管理制度化，還能在很大程度上提高專業(yè)風(fēng)管人員的積極性，挖掘他們的潛力，使風(fēng)險管理工作真正起到控制風(fēng)險、降低成本的作用。

舉例來說。企業(yè)的美元債務(wù)通常是按浮息支付利息的，如六個月Libor（倫敦同業(yè)拆借利率）加信用差價150點，每半年支付利息。顯然，浮息債務(wù)的利息成本受Libor變化的影響。當(dāng)Libor上升時，債務(wù)成本增加；而Libor下降時，債務(wù)成本也隨之而降。

通過利率掉期操作，企業(yè)可以將債務(wù)的浮息支付轉(zhuǎn)為固息支付。假設(shè)當(dāng)前將5年期Libor+150點的浮息債務(wù)，轉(zhuǎn)為固息債務(wù)的市場年率價格為5％，我們可以把這個5％稱為初始掉期利率，如果企業(yè)決定進(jìn)行利率掉期的交易，企業(yè)的利息成本就從此鎖定在了5％的水平。由于市場每日 對今后利率走勢的預(yù)期是不斷變化的，在不同時點上將浮息債務(wù)通過利率掉期交易轉(zhuǎn)為固息債務(wù)的價格也會不一樣。

企業(yè)是否將債務(wù)成本鎖定，取決于企業(yè)對債務(wù)成本的敏感度、對利率市場的理解及相關(guān)的管理制度。如果企業(yè)認(rèn)為利率今后會上升，將利息成本鎖定顯然是明智之舉。但如果判斷失誤，企業(yè)的債務(wù)成本雖然鎖定了，也有由于過早地鎖定成本而失去了將成本鎖定在更低水平的機(jī)會。

有目的的等待，事實上也是市場風(fēng)險管理的一種重要決策。只不過，這種“決策”往往被“再看看吧”“再等等吧”等簡單的語言所淹沒了。

事實上，當(dāng)企業(yè)基于對市場的判斷，認(rèn)為利率市場還有下跌的空間，并決定繼續(xù)維持債務(wù)對利率的敞口時，可以把初始掉期利率5％作為一個合理的債務(wù)成本的指標(biāo)。因此，不論企業(yè)現(xiàn)在或者將來將債務(wù)成本鎖定，或不作任何鎖定，或鎖定后又平盤再回到對市場利率的敞口等的操作，最終都可以把其操作的平均結(jié)果與初始掉期利率相比較，從而判斷后來的風(fēng)險管理操作與一開始的鎖定是否有增值。

如果企業(yè)對利率走勢沒有任何判斷和看法，應(yīng)當(dāng)在一開始就選擇用初始掉期利率，將其債務(wù)成本在融資完成之后馬上鎖定下來。否則，這個初始掉期利率就可以成為本債務(wù)在接下來的時間里進(jìn)行風(fēng)險管理操作的量化指標(biāo)。

如果企業(yè)希望能更主動地把握債務(wù)成本的控制權(quán)，它們可以將債務(wù)和管理的綜合成本，設(shè)為年率5％+a或初始掉期利率+a。其中，a為企業(yè)可以接受的最大風(fēng)險管理的成本。

當(dāng)然，任何人的手里也不會有能預(yù)測市場變化的水晶球，只要企業(yè)不是立刻將債務(wù)成本鎖定在當(dāng)前年率5％，同樣的債務(wù)，明天的市場固息水平就有可能高于或低于5％，因此，將a設(shè)為零顯然是不太合理的。這樣一來，風(fēng)險管理人員就沒有任何操作空間。

但是，如果把a(bǔ)設(shè)得過大，可能同樣也是不合理的。如果購買5％的利率上限保護(hù)（Caplets）每年的保護(hù)費(fèi)平均為0.50％，要是把債務(wù)的成本目標(biāo)設(shè)于5％+0.50％的水平，可能對風(fēng)管人員的要求又顯得過于寬松了，因為只需購買這樣的一個利率上限保護(hù)，企業(yè)就一定能使債務(wù)成本小于或等于5.50％。也就是說，不論Libor怎樣波動，當(dāng)每期的債務(wù)浮息支付的年率低于5.50％時，企業(yè)按低于5.50％的浮息利率支付利息；而當(dāng)浮息的支付年率高于5.50％，企業(yè)可以從購買的保護(hù)中得到補(bǔ)償，使其綜合支出為5.50％。

因此，a應(yīng)該是在大于零但小于0.50％的范圍之間的某個數(shù)，比如0.30％。只有選定了合理的指標(biāo)，企業(yè)的風(fēng)險管理人員才能既有決策的空間，又肩負(fù)一定的挑戰(zhàn)。

成本目標(biāo)一旦設(shè)定，就應(yīng)該有相關(guān)的文件記錄，以便今后對風(fēng)險管理工作的效果進(jìn)行評估。如果最終的債務(wù)成本低于目標(biāo)指標(biāo)，節(jié)省的部分將會被認(rèn)為是風(fēng)管人員的增值。有了成本目標(biāo)，風(fēng)險管理人員在風(fēng)險管理的方法選擇及操作時機(jī)選擇上，便有了更多的靈活性和自主權(quán)。不管如何操作，風(fēng)險管理人員必須在原來所規(guī)定的框架下進(jìn)行操作。從評估的角度來說，企業(yè)則可以用市值的方法，來評判在任一時間點上將風(fēng)險完全對沖時風(fēng)險管理人員的風(fēng)險管理效果。使用類似的方法，企業(yè)也可以利用初始匯率遠(yuǎn)期來設(shè)定匯率風(fēng)險的管理目標(biāo)。

風(fēng)險組合優(yōu)化管理策略

最近幾年，隨著金融風(fēng)險管理水平不斷提高，國外有些大公司已經(jīng)開始進(jìn)行企業(yè)總體金融風(fēng)險組合優(yōu)化管理策略的實踐。這種實踐，是基于企業(yè)由局部風(fēng)險管理轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略風(fēng)險管理目標(biāo)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，即尋求風(fēng)險和回報的平衡，不是僅僅進(jìn)行風(fēng)險管理，而是風(fēng)險和收益的管理結(jié)合。這種管理方法，使 企業(yè)戰(zhàn)略 目標(biāo)、策略、數(shù)量化方法等融為一體，代表著未來企業(yè)金融風(fēng)險管理的發(fā)展方向。

下面通過舉例，來對這種管理策略作一下介紹。

第一步：分析公司財務(wù)報表。

表2、表3分別是O公司的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表。

根據(jù)這兩個財務(wù)報表，可以看出O公司承受著多種匯率和利率風(fēng)險，但僅憑兩個財務(wù)報表只能看到分散的風(fēng)險，不能看到總體情況。因此，需要分別針對利率和匯率風(fēng)險進(jìn)行匯總。

具體做法如表4（表中數(shù)字均已由財務(wù)報表中的不同貨幣轉(zhuǎn)換為人民幣）。

在分類加總財務(wù)報表中的利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險后，便可以知道O公司在對匯率和利率風(fēng)險的敞口頭寸的金額和敏感度，進(jìn)而了解公司所受到的風(fēng)險對公司收益的影響程度有多大。

第二步：設(shè)計金融風(fēng)險管理解決方案。

根據(jù)上面的分析結(jié)果，分別針對利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險建立風(fēng)險組合，對不同的風(fēng)險進(jìn)行組合管理。

根據(jù)公司的風(fēng)險偏好和風(fēng)險管理目標(biāo)，如管理目標(biāo)是將風(fēng)險敏感度降低到原來的50％等，選擇不同的金融衍生工具的組合，來達(dá)到管理目的，并根據(jù)市場的變化不斷對組合進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。

第三步：尋找風(fēng)險組合的最佳風(fēng)險/收益比。

假設(shè)O公司的期望凈利潤是1億元，經(jīng)過金融風(fēng)險敏感度分析，O公司凈利潤將受到金融風(fēng)險的影響度為：

·有5％的概率使凈利潤降低1000萬元；

·有20％的概率使凈利潤降低500萬元。

同樣，也有可能：

·有5％的概率使凈利潤增加1000萬元；

·有20％的概率使凈利潤增加500萬元。

因此，公司希望調(diào)整風(fēng)險組合達(dá)到一種狀態(tài)，在這種狀態(tài)下，可以使金融風(fēng)險影響凈利潤下降的概率降低，而保持影響凈利潤上升的概率。要達(dá)到這種狀態(tài)，需要專業(yè)機(jī)構(gòu)通過對大量數(shù)據(jù)的分析、計算和試錯，來找到達(dá)到理想狀態(tài)的風(fēng)險組合，達(dá)到最佳風(fēng)險/收益比。

最佳的風(fēng)險/收益比并非只有一個點，而是無數(shù)個點，這些點連成線，便是最優(yōu)風(fēng)險/收益比邊界。這樣，為了達(dá)到公司最佳的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和風(fēng)險組合最優(yōu)化，只要參考公司的風(fēng)險偏好程度，根據(jù)愿意承受的風(fēng)險程度和能夠承受風(fēng)險的最大限度，在最優(yōu)風(fēng)險/收益比邊界上找到最適合的點，使期望收益盡可能高，同時大幅降低原有的風(fēng)險。如圖1中原有的風(fēng)險組合在A點上，通過尋找最佳風(fēng)險/收益，將風(fēng)險組合移動到C點，既降低了潛在的風(fēng)險，又提高了潛在的收益。

圖2中是公司在實施最優(yōu)化組合調(diào)整前后，金融風(fēng)險對凈利潤影響概率分布的對比情況?？梢园l(fā)現(xiàn)，在進(jìn)行調(diào)整之后，左半條曲線明顯右移，說明金融風(fēng)險造成利潤降低的可能性明顯減少；右半條曲線基本與原來的曲線重合，說明金融市場造成利潤增加的可能性維持不變。這樣的調(diào)整，便達(dá)到了風(fēng)險組合優(yōu)化管理策略要求達(dá)到的狀態(tài)。

風(fēng)險組合優(yōu)化管理策略不是一種簡單的管理，需要復(fù)雜的模型、大量歷史數(shù)據(jù)以及其他一些條件的支持才可能達(dá)到預(yù)期的效果。例如：

·資產(chǎn)和負(fù)債、收入和支出的每一項細(xì)節(jié)；

·精確的預(yù)算；

·有關(guān)金融市場趨勢的準(zhǔn)確預(yù)測；

·波動率和關(guān)聯(lián)度等。

達(dá)到這些條件本身就是很不容易的事，國內(nèi)的企業(yè)還需要真正強(qiáng)化內(nèi)部各種管理尤其是提高 財務(wù)管理 的水平，才可以向著更加科學(xué)精確的風(fēng)險管理方向發(fā)展。

通過實施風(fēng)險組合優(yōu)化管理策略，企業(yè)可以更加科學(xué)準(zhǔn)確地管理金融風(fēng)險，保持凈收益的穩(wěn)定性，并在承擔(dān)相對低的風(fēng)險的前提下達(dá)到收益的最大化，從而最大程度地提高股東利益。