備受市場關(guān)注的新三板新交易系統(tǒng)計劃于5月19日正式上線。市場各參與主體對新系統(tǒng)上線后將大幅度提高流動性抱有極大期望。市場果真會如此嗎？我們應(yīng)該如何冷靜客觀地看待新三板目前和今后的流動性問題？
首先，新三板新交易制度的實施不是一步到位的，而是一個漸進的過程。5月19日上線的新系統(tǒng)，支持的是在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司的協(xié)議轉(zhuǎn)讓和兩網(wǎng)公司及退市公司的股票競價轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)。做市商交易制度將在今年8月份推出，而集合競價交易制度目前還沒有明確的時間表，新三板主管領(lǐng)導(dǎo)在公開場合只是表示將擇機推出。因此，掛牌公司的股權(quán)流動性不可能像市場預(yù)期那樣一下會有大幅度提高。
其次，新三板的市場定位決定了它不會像場內(nèi)市場那樣具備高流動性。新三板是為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)搭建的股權(quán)交易平臺。創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的高風險特征決定了這個市場的投資者不可能是一般公眾投資人，具有較高風險識別能力和風險承受能力的機構(gòu)投資者才是新三板的主要投資人。這也正是新三板為什么要實行“投資者適當性管理制度”的根本原因。新三板的市場定位決定了這是一個小眾市場，而不是一個大眾市場，不可能像場內(nèi)市場那樣具備高流動性。對此，市場各參與主體必須要有清晰的認知。
第三，新三板的做市商交易制度需要逐步完善，流動性也不會一下大幅度提高。根據(jù)國際經(jīng)驗，做市商交易制度是場外交易市場特別是美國NASDAQ最核心最基本的交易制度，也是其成功的根本要素所在。新三板在8月份推出的做市商交易制度，已明確“做市商”由主辦券商來擔當。如果這是一個過渡性的制度安排，我們認為這是比較合理的，因為任何一個市場的制度建設(shè)和完善需要有一個漸進的過程。目前新三板的主辦券商七十多家，基本上適應(yīng)現(xiàn)在的市場規(guī)模。但隨著今后市場規(guī)模的迅速擴大，應(yīng)該適當擴大“做市商”范圍，那些真正具有專業(yè)投資水平和能力的股權(quán)投資機構(gòu)理應(yīng)成為“做市商”，因為他們不管是在風險識別能力和風險承受能力方面比一般的機構(gòu)投資人要強得多。目前的做市商交易制度，是一種壟斷性的制度安排。未來我們需要構(gòu)建一個具有競爭性的做市商交易制度和市場。
第四，集合競價交易推出從理論上講無疑會增加市場的流動性，但其前提是需要掛牌公司有足夠多的可供交易的股票，即股權(quán)集中度要呈較為分散的狀態(tài)。目前新三板掛牌公司的股權(quán)集中度較高，大多數(shù)掛牌公司很難達到集合競價交易的基本要求。因此集合競爭交易制度即使推出來，提高市場流動性也需要假以時日。
盡管以上諸多原因表明5月19日上線后的新系統(tǒng)不會一下大幅度提高流動性。但由于開始實施新的交易系統(tǒng)和交易制度，至少會在一定程度上提高掛牌公司的流動性，主要表現(xiàn)在：一是擴大了投資人范圍。新系統(tǒng)上線后，合格的個人投資者開始真正參與到這個市場中來；二是股票交易由原來的每手30000股下調(diào)到每手1000股，增加了投資人參與股票交易的機會，降低了投資人的風險。以上措施都會在一定程度上提高掛牌公司股權(quán)的流動性。
(作者為北京金長川資本管理有限公司董事長兼總裁，中國社會科學院經(jīng)濟學博士)