新《證券法》與我國臺灣地區(qū)相關(guān)實務(wù)與法律的分析比較
(Mainland’s New 〝Security Law〞and it’s compare with the Taiwan Region’s relate affairs and statutes.)
林承鐸 臺灣 北京大學(xué)法學(xué)院民商法學(xué)博士研究生
(Lin ChengTo(Taiwan),Peking Law School Doctoral)
關(guān)鍵詞: 新《證券法》˙"證券交易法"˙制度˙比較法˙證券˙公司債
(Key Words: New 〝Security Law〞˙〝Security Exchange Law〞˙ System˙ Compare Law˙ Security ˙ Corporation Debts)
摘要: 2005年10月27日修正的新《證券法》當(dāng)中,標(biāo)志著中國實行市場經(jīng)濟的腳步又向前邁出了一大步,在此次修正當(dāng)中加入了相當(dāng)多的制度與規(guī)則,本文就海峽兩岸的證券交易制度作一比較,并且,將針對這次修正案當(dāng)中較為重要的修改以及增加的部分進行逐一討論,以供讀者參考。
(Abstract: The Amendment of the new 〝Security Law〞published at October 10th, 2005. It means the China’s Marketing Economic reaches another top, during the Amendment, there are so many systems and statutes applied. We focus on Mainland and Taiwan’s security exchange system’s compare and we will discuss the add and amends systems and statutes for readers.)
前言:
2005年10月27號全國人大常委會通過了對于《關(guān)于修改(中華人民共和國證券法)的決定》(以下簡稱新《證券法》),并且于同日公布,該法將于2006年1月1日實施。同時間通過并且同一時間即將實施的還有新《公司法》,這些法令的修改標(biāo)志著中國在實行社會主義市場經(jīng)濟的道路當(dāng)中,越來越重視發(fā)揮市場調(diào)節(jié)機制的作用,尊重市場主體的自治地位,從而為商主體在從事商行為的活動當(dāng)中指出一條明確的規(guī)范道路。對于證券市場在經(jīng)濟活動關(guān)系當(dāng)中的地位來說,臺灣學(xué)者認為證券市場是國民儲蓄與生產(chǎn)資金相結(jié)合的樞紐,政府為了加速經(jīng)濟發(fā)展、促進資本形成、提高國民就業(yè)等制定證券交易相關(guān)立法,而證券市場也是工商企業(yè)界集資的搖籃,也是一國經(jīng)濟的櫥窗。①所以,企業(yè)在獲得足夠資金之后,才能拓展廠房,進行相關(guān)投資建設(shè),所以,中國在實行開放的市場經(jīng)濟當(dāng)中,證券交易也被視為一種相當(dāng)重要的融資手段,準(zhǔn)此可知,經(jīng)濟發(fā)展與證券市場之健全息息相關(guān),有如車之兩軸,密不可分。觀諸現(xiàn)今社會主義國家也積極設(shè)立證券之資本市場,以發(fā)展經(jīng)濟,可以得到相當(dāng)之證明。②同時,祖國大陸學(xué)者也認為:證券是資金融通主體之間在證券市場上進行直接資金融通的工具③。于是在祖國大陸新《證券法》公布的同時,對于法學(xué)界來講也應(yīng)當(dāng)進行相關(guān)的討論,本文將就修改、增加部分進行整體淺析。
這次修改當(dāng)中增加或刪除的內(nèi)容是：
一、 保薦制度的確定
新《證券法》此次修訂當(dāng)中增加了保薦人制度,實行此項制度之后,整個股票在進入市場的時候會比較的健康,對于投資人以及交易安全來看,會比較的有保障。之前的做法是,想要發(fā)行股票的公司直接面對行政機關(guān),公司直接提出申請,直接面對證監(jiān)會,行政機構(gòu)的工作人員沒有辦法去實際評估公司體質(zhì)的好與壞,所以在新《證券法》當(dāng)中設(shè)立保薦人制度有其價值意義,當(dāng)然,保薦人本身也有資格限制,臺灣地區(qū)當(dāng)中規(guī)定了保薦人就是兩家證券承銷商,現(xiàn)在新《證券法》第12條當(dāng)中也是規(guī)定了需要證券承銷商來擔(dān)任保薦人,這樣一來,在證券交易的市場準(zhǔn)入部分多了一道門檻,目的是讓證券市場能夠盡可能的體現(xiàn)交易安全并且跟國際接軌。
二、 招募資金的監(jiān)管
新《證券法》第十五條規(guī)定了對于公司在進行資金招募之后,假使要變更資金用途的,監(jiān)管主體由過去的國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)改由股東大會這樣的一個多數(shù)投資人的組合體來進行監(jiān)管,這樣一來,當(dāng)股東在將資金投入公司之后,能夠允許公司在一定程度上為了自身的發(fā)展需要而妥善運用資金,另一方面,投資者也可以通過股東大會監(jiān)督和決定這項投資的去向。當(dāng)然,投資者在保障自己投資收益的前提之下,也會希望自己投入公司的資金能夠獲得妥善運用而盡力監(jiān)管公司資金的去向。之前的操作模式當(dāng)中,公司當(dāng)中的董事以及高級管理人員因為利用證券監(jiān)督管理機構(gòu)對于公司實際資金運用方向存在監(jiān)管上的困難,而導(dǎo)致公司資產(chǎn)被掏空，損害了股東權(quán)益的事件在過去十年的股票市場當(dāng)中屢見不鮮。現(xiàn)在,交由投資者自己監(jiān)督資金去向,較為合理。
三、關(guān)于公司債的規(guī)范問題
新《證券法》當(dāng)中多了很多解釋發(fā)行公司債的部分,以前上市公司并沒有善用金融衍生的工具來發(fā)行公司債,而公司債這樣一種金融衍生的工具,以前的操作手法是上市公司只懂得將股東的投資揮霍殆盡,后來為了彌補資金缺口又去外部借款,并且用發(fā)行公司債券的方式來募集資金以填補漏洞?，F(xiàn)在由股東大會來監(jiān)管所募集資金的去向與用途,這樣公司股東比較具有主動性,并且明白他所投資的這家公司的體質(zhì)是否健康,實時的制止違法事件。發(fā)行公司債的必要條件以前比較模糊,甚至沒有規(guī)定,也就是說,以前上市公司只要透過專業(yè)人士在市場發(fā)行公司債就可能會有盲目的投資者去收購,這種方法很容易募集到資金,但是之后上市公司可能會把資金用于各項債務(wù)漏洞的填補,最后導(dǎo)致公司倒閉或營運不善或體質(zhì)不好,新的《證券法》明確規(guī)定了上市公司募集公司債的比例以及條件等等,要求上市公司的資產(chǎn)負債比例必須均衡才能發(fā)行公司債。而實行細則由國務(wù)院來制定,避免資金被非法挪用。
四、 保薦人的推薦門檻
新《證券法》第三十五條規(guī)定了關(guān)于上市公司發(fā)行股票不滿百分之七十者,視為發(fā)行失敗,以前證券承銷商代銷股票時,沒有門檻,很可能對于一支新的股票在市場接受度不高的情況之下,仍可以允許該股票上市造成股權(quán)過度集中的現(xiàn)象,不利于股權(quán)分散的目標(biāo),新《證券法》規(guī)定上市公司發(fā)行股票必須達到百分之七十,原因是,之前公司若想要上市,則會找到證券公司幫助發(fā)行,以前沒有門檻限制的時候任何公司的股票只要通過國務(wù)院證監(jiān)會的審核都可以上市發(fā)行,現(xiàn)在規(guī)定了門檻之后,證券公司會謹慎選擇公司來作為其發(fā)行的標(biāo)的,因此,證券公司假使發(fā)行某家公司的股票沒有達到百分之七十時,則證券公司就必須要承擔(dān)風(fēng)險,那么證券公司在挑選未上市的公司而準(zhǔn)備為其發(fā)行股票的時候,會更多的考慮到該公司的市場接收度,保障市場的值與量。
五、 設(shè)立交易市場多元化的法源
新《證券法》第三十九條的設(shè)立目的是為了將來的其它種類的交易市場開辟而訂立的法源依據(jù),為了將來可能的黃金期貨交易市場,有價金屬還有農(nóng)產(chǎn)品以及能源等商品期貨之交易設(shè)立法源依據(jù)。國內(nèi)的金融業(yè)的人員與水平可能還有待加強,目前香港地區(qū)與新加坡金融衍生性商品的操作人員的業(yè)務(wù)水平在亞洲來講,占據(jù)領(lǐng)先的地位,但是中國在參與國際的金融市場上,尤其是亞洲的經(jīng)濟方面具有不可或缺的地位,所以,在逐步完善的證券交易市場當(dāng)中,中國的金融衍生性商品有預(yù)先設(shè)立法源依據(jù)的必要,但是,最主要的目標(biāo)還是提高專業(yè)人員的業(yè)務(wù)水平,近期出現(xiàn)的"國儲銅事件",中國國家儲備局在倫敦證券交易所的銅期貨中作空而被套牢的事件中可以看出,國內(nèi)對于金融衍生工具的操作水平方面仍然有待加強,不能一直在市場交易當(dāng)中屢屢失手,發(fā)生類似"中航油事件"或是"中儲棉巨虧"等事件。④
六、 競價方式的規(guī)定
新《證券法》第四十條給了國務(wù)院一個權(quán)責(zé)對于競價方式可以依據(jù)事實情況和實際需要作出改變,過去只有固定的采取集中方式來進行競價,現(xiàn)在可以擁有較多的彈性變通方式,采取更為靈活的競價方式,例如規(guī)定了對采取連續(xù)競價方式給出一個法源依據(jù)。
七、 利益回避制度
新《證券法》第四十五條規(guī)定了利益回避制度,對于參與該公司發(fā)行股票的人員等不得買賣其參與發(fā)行的股票,過去的《證券法》規(guī)定的相對比較籠統(tǒng),也沒有規(guī)定時間與期限,所以,經(jīng)常會有相關(guān)人員鉆了法律的漏洞?，F(xiàn)在規(guī)定了利益回避制度,對于相關(guān)人員有一定的期限與時間限制,更能夠保障投資者的利益。
八、 歸入權(quán)制度
新《證券法》第四十七條新加入了公司歸入權(quán)制度:法律對于公司經(jīng)營者以及高級管理人員以及持股百分之五以上的股東等規(guī)定了公司的股票在出現(xiàn)價格異常狀況的六個月之內(nèi)所買賣自身公司股票的利益歸公司所有,并且應(yīng)當(dāng)承擔(dān)連帶責(zé)任等等。以前沒有此項制度的時候,公司經(jīng)營者可以憑借對于公司的經(jīng)營過程較為了解,而在股票市場當(dāng)中賺取差價獲取不當(dāng)利益等,對于股東來說相當(dāng)不公平,甚至損害了股東的權(quán)益,所以,此項規(guī)定實施之后,則股東有權(quán)要求董事會來徹查相關(guān)價格異常等事件,并且董事會應(yīng)當(dāng)在三十天內(nèi)執(zhí)行這項要求。過去因為大股股東把持董事會,因而導(dǎo)致小股股東權(quán)益可能受到損害,現(xiàn)在小股股東可以在發(fā)現(xiàn)狀況之后,要求董事會及時進行查處,假使董事會有可能因為被大股股東把持而損害小股東之權(quán)益之時,則小股股東也可以向人民法院直接提起訴訟。
九、 退場機制
新《證券法》五十五條與五十六條當(dāng)中新增了上市公司的退場機制,體現(xiàn)出證券法的進步,過去在臺灣地區(qū)一家茂矽公司曾經(jīng)在財務(wù)杠桿操作上風(fēng)光一時,后來也是因為財務(wù)操作不當(dāng)而使股價跌至谷底,該公司因為財務(wù)操作而負債累累,股票面值最后只剩下幾塊錢的價格,雖然價格相當(dāng)慘淡,但是缺乏有效的退場機制所以導(dǎo)致該個股仍然掛在市場上進行交易導(dǎo)致公司股東權(quán)益遭受到損害,現(xiàn)在此項制度規(guī)定,公司在發(fā)生財務(wù)狀況之后就必須暫停交易或者下市,證券監(jiān)督管理委員會應(yīng)當(dāng)介入調(diào)查并執(zhí)行權(quán)力。保護投資人與保障交易市場的健康與活絡(luò)。臺灣地區(qū)的"證券交易法"當(dāng)中也有相關(guān)的規(guī)定,該法第一百四十八條規(guī)定:于證券交易所上市有價證券之公司,有違本法或依本法發(fā)布之命令時,主管機關(guān)為保護公益或投資人利益,得命令該證券交易所停止該有價證券之買賣或終止上市。
十一、可轉(zhuǎn)換公司債
新《證券法》五十八條加入了可轉(zhuǎn)換公司債的制度,該制度明確了公司的債權(quán)人認為將其債權(quán)轉(zhuǎn)為公司的股票或股權(quán)有利可圖的時候,可以允許債權(quán)人自由決定是否將公司債權(quán)部分轉(zhuǎn)換為公司股票而成為公司的股東,但是這樣的公司債仍然必須經(jīng)由保薦人推薦才能夠發(fā)行上市。
其次,在新《證券法》六十條規(guī)定了公司債的退場機制,一旦發(fā)現(xiàn)公司體質(zhì)有問題的時候就必須暫停交易公司債。這樣的措施目的在保障債權(quán)人的權(quán)利。
十二、股票上市失敗后的復(fù)核機制
新《證券法》第六十二條當(dāng)中加入了過去所沒有的復(fù)核機制,規(guī)定了在證券交易所當(dāng)中設(shè)立證券復(fù)核機構(gòu),對于證券交易所做出不允許該公司股票上市決定有不服的,可以依法申請復(fù)核。過去的操作方式是證券交易所一旦作出了決定之后,則公司并沒有申訴之管道,現(xiàn)在,有了復(fù)核機構(gòu)之后,給公司提供了一個申訴的機會,以達到公平的原則,避免證券交易所的專權(quán)。
十三、收購機制
新《證券法》第八十六條當(dāng)中規(guī)定了合法收購上市公司的時,其收購股份若是達到了百分之五,則應(yīng)當(dāng)在三天之內(nèi)向證監(jiān)會提出書面報告,并通知該上市公司,但是臺灣地區(qū)的"證券交易法"第四十三條之一規(guī)定了比例是百分之十,并且比大陸新《證券法》多了一項規(guī)定,也就是強制購買人必須在超過百分之十的標(biāo)準(zhǔn)時,必須向主管機關(guān)告知其資金的來源,方便公司有一個轉(zhuǎn)圜的時間,并且讓公司有一個先期的準(zhǔn)備工作,使公司能夠知道前來收購超過百分之十的股東背后的資金來源,避免惡意的收購,這樣的制度與規(guī)定目前在大陸新《證券法》當(dāng)中仍然沒有規(guī)定。
其次,新《證券法》第九十七條新規(guī)定了上市公司在完成收購之后,假使有變更公司實體形式的情況產(chǎn)生時,應(yīng)當(dāng)及時辦理變更手續(xù)并且變更為相應(yīng)的公司形式。另外,在第九十八條當(dāng)中還規(guī)定了收購人在收購上市公司的股票之后,收購人所收購的股票所禁止轉(zhuǎn)讓的時間由過去的六個月增長為十二個月,增加期限的目的就是要避免短線交易,維持公司的股權(quán)穩(wěn)定。
十四、融資擔(dān)保
新《證券法》第一百三十條規(guī)定了證券公司不得為其股東或者股東的關(guān)聯(lián)人提供融資或者擔(dān)保,之前只有在公司法等相關(guān)法律當(dāng)中才有類似規(guī)定,這樣的規(guī)定在當(dāng)時并沒有直接寫進舊的《證券法》當(dāng)中,造成過去十年當(dāng)中很多證券公司因為作?；蛉谫Y給股東造成呆帳導(dǎo)致公司資金周轉(zhuǎn)不靈。
十五、投資者保護基金
新《證券法》第一百三十四條規(guī)定了對投資者的保護基金,在臺灣地區(qū)這樣的制度也體現(xiàn)在其"證券交易法"當(dāng)中,不過,其保護之面仍然過小,這屬于一種事后補償?shù)陌参炕?例如,在發(fā)生了公司異常交易導(dǎo)致下市的情事發(fā)生之后,證券投資者保護基金的補償方式基本上都是發(fā)函給各證券公司要求該證券公司提出在某一段特定時間內(nèi)所交易的某一特定下市公司股票的顧客名單,并且進行調(diào)查該顧客上訴的意愿,并且向下市公司提起集體訴訟，求償該段特定的時間當(dāng)中,因為交易所產(chǎn)生的損失。但是在臺灣地區(qū),基本上該種訴訟的時間耗費相當(dāng)長,并且不容易得到極小額投資者的支持,導(dǎo)致收效相當(dāng)?shù)?。所以在大陸新《證券法》實施該種機制之后是否會面臨相同的問題,仍待實務(wù)方面來積累經(jīng)驗及逐步解決。
十六、融資融券
新《證券法》第一百四十二條當(dāng)中規(guī)定了融資融券的法源依據(jù),為將來設(shè)立證券金融公司作出準(zhǔn)備,允許將來在適當(dāng)?shù)臅r機開放進行融資融券的交易業(yè)務(wù),融資融券的交易制度可以融通資金,在融資方面允許投資人進行資金的借用,在融券部分允許投資人進行股票的借用,發(fā)揮讓股票在證券市場當(dāng)中擴大股票的流動性來進行設(shè)計的制度。
十七、證券監(jiān)督管理機關(guān)之新增權(quán)力以及行為準(zhǔn)則
新《證券法》第一百八十條當(dāng)中規(guī)定了國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)依法履行的職責(zé)當(dāng)中第七項當(dāng)中作出了限制買賣的相關(guān)規(guī)則,交易人(包含公司董事或者外部的收購人)只要被證券監(jiān)督管理機構(gòu)立案調(diào)查時,則該交易主體的名下帳戶必須停止十五個交易日的交易,并且,期滿之后,可以視實際情況再行延長十五交易日,這樣的規(guī)定在臺灣地區(qū)并沒有出現(xiàn),但是在大陸新《證券法》當(dāng)中卻有規(guī)定這樣的機制,其目的就是希望交易的主體在進行交易時,應(yīng)當(dāng)更加的謹慎,萬一由于自身的違法行為造成了該案件被立案調(diào)查時,則證券監(jiān)督管理機關(guān)對該交易主體所作出暫停交易的決定所帶來的損失以及后果,應(yīng)當(dāng)由該交易主體自行負擔(dān),這樣的制度同時也是鼓勵交易主體在進行交易的同時能更加的謹慎。
其次, 新《證券法》第一百八十一條也規(guī)定了對于國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)在進行調(diào)查之時,應(yīng)當(dāng)有兩人以上的調(diào)查人員并且出示證件,另外,還必須要持有監(jiān)督檢查或者調(diào)查通知書方可進行調(diào)查,假使調(diào)查人員少于兩個,或者沒有出示合法證件或調(diào)查通知書的，則被調(diào)查的公司可以拒絕調(diào)查人員進行調(diào)查,這樣的規(guī)定明確了行政機關(guān)在為執(zhí)法行為時應(yīng)當(dāng)符合法律規(guī)范。這樣一來,不僅保護被調(diào)查對象的合法權(quán)益,并且也對行政機關(guān)在為具體行政行為的時候,要求符合法定程序來依法行政。
最后,需要特別說明的是,在證券法當(dāng)中所使用的規(guī)則基本為〝默示許可規(guī)則〞,該規(guī)則規(guī)定了公司對其證券監(jiān)督管理機構(gòu)的送件核準(zhǔn)程序當(dāng)中,若是在一定期限之內(nèi)主管機構(gòu)沒有駁回其申請或是否決其申請的,應(yīng)當(dāng)視為默許同意。這樣的通則,稱之為"申報生效"規(guī)則,臺灣地區(qū)"證券交易法"當(dāng)中第十七條,也有相同規(guī)定。
后記
在新《證券法》公布以前,舊法規(guī)定的比較籠統(tǒng),現(xiàn)在新法當(dāng)中對于一些比較重要的制度方面有了較明確的規(guī)定,這樣一來,也為法律開了很多條信道,留了很多細節(jié)等待國務(wù)院去制訂相關(guān)的行政規(guī)章來規(guī)范,當(dāng)證券公司遇到實務(wù)問題的時候,可以報請國務(wù)院制定相關(guān)的行政規(guī)章去規(guī)范,這樣的分工,基本上就是把大前提以及較為主要的規(guī)則與精神留給立法機構(gòu)來明確。至于,一般的實施細則實行方式,就像臺灣地區(qū)的立法模式一樣,把許多的實行細則規(guī)定在"證券交易法"之外,這樣一來,就可以讓行政救濟以及司法救濟部分相輔相成、各有分工。體現(xiàn)出行政救濟在速度上面的優(yōu)勢,另外,在交易安全的部分也可以首先在法條當(dāng)中找到法源依據(jù),其次,配合行政規(guī)章制度的實施,則可以體現(xiàn)出比司法保障與司法救濟更為迅速的行政保障與行政救濟措施的優(yōu)點,保障證券市場在日新月異的交易風(fēng)險當(dāng)中能夠具有強大的自我保護能力,避免因為交易風(fēng)險過大或甚而產(chǎn)生交易風(fēng)險時,司法手段無法及時給予交易主體保障與救濟。
必須說明的是,中國證券市場目前所采取的模式還是有點類似在〝摸著石頭過河〞,有很多以后會面臨到的金融衍生性商品,例如融資融券交易方式等,沒有辦法作出大刀闊斧或有前瞻性的預(yù)設(shè),新的立法方面,也并沒有體現(xiàn)出較為前沿的突破,但是,另一方面較為慶幸的是,立法者在進行立法時也沒有直接的體現(xiàn)出法律的浪漫主義,也就是不顧一切的直接引用國外立法模式,而采取較為符合中國穩(wěn)定發(fā)展國情的立法方式,可見,在未來,這部法律仍然可能會在日新月異的交易風(fēng)險當(dāng)中被找出實務(wù)上的操作漏洞,所以,應(yīng)當(dāng)可以預(yù)期將來可能面臨的各種風(fēng)險問題,但是,也正因為有了這樣的挑戰(zhàn),從而提供了中國證券市場一個學(xué)習(xí)的機會,但是,這樣付出的代價是否值得,則待由廣大的投資者與立法者來思考。
然而,不可否認的是,在這樣的一撥撥弊端的"學(xué)習(xí)活動"之中,可以想象,最大的受害者仍然是廣大的小股民,所以在兼顧社會利益與市場經(jīng)濟同步穩(wěn)定發(fā)展的社會主義國家當(dāng)中,在選擇進行市場經(jīng)濟操作的同時,是否應(yīng)當(dāng)特別關(guān)注證券交易這個最能體現(xiàn)市場經(jīng)濟價值的風(fēng)向球,從而一方面保障市場經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展,另一方面也能夠兼顧社會的交易秩序與風(fēng)險,自不待言!（本文完）
注釋:
① 前揭程首席編著,《證券法規(guī)》,臺北高點出版社,2002年版,第一頁。
② 前揭劉連煜著,《新證券交易法實例研習(xí)》,臺北元照出版社,2002年版,第2頁。
③ 前揭劉少軍著,《經(jīng)濟本體法論》,北京中國商業(yè)出版社,2000年版,第717頁。
④ 前揭《經(jīng)濟觀察報》,2005年11月21日,第七版。
參考書目:
①程首席編著,《證券法規(guī)》,臺北高點出版社,2002年版。
②劉連煜著,《新證券交易法實例研習(xí)》,臺北元照出版社,2002年版。
③劉少軍著,《經(jīng)濟本體法論》,北京中國商業(yè)出版社,2000年版。
④《經(jīng)濟觀察報》,2005年11月21日刊。
⑤ 蘇號朋主編, 《美國商法》,中國法制出版社,2000年版。
⑥ 高如星、王敏祥著,《美國證券法》,法律出版社,2000年版。
作者簡介:
姓名:林承鐸 男 漢族 臺灣省臺南縣人
中國政法大學(xué)法學(xué)學(xué)士
美國天普大學(xué)比斯利法學(xué)院法學(xué)碩士
北京大學(xué)法學(xué)院民商法學(xué)博士研究生
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