余額寶自從產(chǎn)生以來，一直炙手可熱，儼然互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的代表，成為引人注目的輿論焦點(diǎn)。隨著阿里赴美上市，余額寶卻在如此之短的時(shí)間內(nèi)銷聲匿跡，為什么會(huì)出現(xiàn)如此巨大的反差？其實(shí)，從金融創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)上來看，余額寶從大紅大紫到熱度歸于平寂卻是再正常不過的事情。 近年來，金融創(chuàng)新已經(jīng)成為一種日新月異的趨勢(shì)，導(dǎo)致了金融工具、金融服務(wù)理念、金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)以及金融制度等一系列變化。正是由于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、追逐利潤(rùn)、技術(shù)進(jìn)步以及管制環(huán)境變革等因素的驅(qū)動(dòng)，金融創(chuàng)新的步伐日益加快。

首先，從需求方的角度來看，金融創(chuàng)新來自于投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的客觀要求。20世紀(jì)60年代以來金融風(fēng)險(xiǎn)的上升刺激了對(duì)具有降低風(fēng)險(xiǎn)功能的金融產(chǎn)品和服務(wù)的需求，同時(shí)刺激了金融機(jī)構(gòu)尋求滿足這種需求的動(dòng)因，而且交易成本的降低也刺激了市場(chǎng)組織者的制度創(chuàng)新。一種新型金融工具只有能夠滿足規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的客觀要求，才能得到市場(chǎng)的認(rèn)同，經(jīng)歷市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰生存下來。從這個(gè)角度來看，余額寶是在利率沒有實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化條件下，暫時(shí)滿足存款人獲取更高利息收益的需求。這一利差的存在只是暫時(shí)的，不可能持續(xù)長(zhǎng)久，隨著資金供求格局緩解、監(jiān)管框架日趨完善、余額寶類產(chǎn)品之間競(jìng)爭(zhēng)加劇，一旦利差逐步縮小成為必然，余額寶的吸引力必然下降，利差消失之日，就是余額寶壽終正寢之時(shí)。

其次，就供給方的角度而言，金融創(chuàng)新是由于金融機(jī)構(gòu)追逐最大化利潤(rùn)的內(nèi)在動(dòng)因的驅(qū)使。20世紀(jì)60年代以來，外界經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，通貨膨脹率上升，利率上升而且波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大，匯率風(fēng)險(xiǎn)上升。與此同時(shí)，計(jì)算機(jī)和遠(yuǎn)程通訊技術(shù)迅速發(fā)展，舊的經(jīng)營(yíng)方式和傳統(tǒng)的金融工具已經(jīng)過時(shí)，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的生存和發(fā)展提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，只要?jiǎng)?chuàng)新有利可圖，金融機(jī)構(gòu)就有動(dòng)因去開發(fā)新型金融產(chǎn)品，從而刺激了金融創(chuàng)新的進(jìn)展。顯而易見，互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的主體應(yīng)該是金融機(jī)構(gòu)而不是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。從追逐最大化利潤(rùn)的動(dòng)因來看，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)介入金融業(yè)無可厚非；從賺錢的效率來看，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)無疑更高。但是，追逐最大化利潤(rùn)的動(dòng)因如果做到極致，就難以避免公共利益與私有利益的沖突，最終損害公共利益。就余額寶來看也是如此，其中更多是電子商務(wù)的成分，存在明顯的創(chuàng)新不足的問題。正是由于這一原因，有些做法或題材往往或多或少地存在偽創(chuàng)新的成分，這一由非金融機(jī)構(gòu)推出的所謂創(chuàng)新不可能有持久的生命力。

再次，技術(shù)條件的變化和推動(dòng)是金融創(chuàng)新的前提。技術(shù)進(jìn)步是金融創(chuàng)新的前提，任何一次技術(shù)進(jìn)步都會(huì)使使金融創(chuàng)新的成本大大降低，使金融機(jī)構(gòu)提供金融產(chǎn)品和服務(wù)變得有利可圖，在供給方面刺激金融創(chuàng)新的發(fā)展。值得強(qiáng)調(diào)的是，雖然計(jì)算機(jī)技術(shù)、遠(yuǎn)程通訊技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)對(duì)于金融創(chuàng)新的發(fā)展至關(guān)重要，但是并不意味著技術(shù)的擁有者有能力替代金融機(jī)構(gòu)成為金融創(chuàng)新的主角。20世紀(jì)50-60年代以來，雖然計(jì)算機(jī)技術(shù)的進(jìn)步使銀行信用卡和借記卡、電子銀行設(shè)施等金融創(chuàng)新成為現(xiàn)實(shí)，但是計(jì)算機(jī)公司并未取代金融機(jī)構(gòu)成為主導(dǎo)這一趨勢(shì)的創(chuàng)新主體，而是各自向更加專業(yè)化的方向發(fā)展。在互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新中，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)是通用技術(shù)，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)構(gòu)不成技術(shù)壁壘，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在技術(shù)上不具有排他性的優(yōu)勢(shì)。而金融創(chuàng)新卻不僅僅取決于技術(shù)因素，金融管理的經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)人才的儲(chǔ)備都是必要因素。因此，在余額寶為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新中，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的作用雖然不容否認(rèn)，但是顯然被夸大了。

第四，金融創(chuàng)新也是規(guī)避既有管制的結(jié)果。由于金融部門的重要性和特殊性，在任何一個(gè)國(guó)家，金融業(yè)都是管制最嚴(yán)格的部門。管制妨礙了金融機(jī)構(gòu)的獲利能力，為金融機(jī)構(gòu)規(guī)避管制提供了動(dòng)力，使這些管制對(duì)其獲利能力的限制減弱。如果管制約束過于苛刻，逃避管制可以獲得大量利潤(rùn)，那么這種鉆空子的創(chuàng)新就會(huì)發(fā)生。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)獲利能力構(gòu)成限制的主要有兩類，一是法定準(zhǔn)備金制度，相當(dāng)于中央銀行向商業(yè)銀行課征的存款稅；二是存款利率上限管制。像歐洲美元、銀行商業(yè)票據(jù)、貨幣基金都是規(guī)避此類管制的金融創(chuàng)新。在余額寶的案例中，規(guī)避這兩類管制的因素都是客觀存在。從這個(gè)角度來看，其中又存在創(chuàng)新過度的成分。

對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，央行應(yīng)該持什么態(tài)度？是積極支持還是謹(jǐn)慎默許？答案應(yīng)是后者，這是由創(chuàng)新主體與管制機(jī)構(gòu)之間的博弈關(guān)系決定的。一般而言，現(xiàn)有的管制框架妨礙了金融機(jī)構(gòu)的獲利能力，金融機(jī)構(gòu)為了追逐最大化利潤(rùn)，通過規(guī)避管制進(jìn)行創(chuàng)新；由于創(chuàng)新對(duì)于管制框架構(gòu)成挑戰(zhàn)，監(jiān)管當(dāng)局一旦發(fā)現(xiàn)，本能的反應(yīng)是予以懲罰；創(chuàng)新一旦被市場(chǎng)接受成為現(xiàn)實(shí)，管制當(dāng)局往往會(huì)以默許的態(tài)度適應(yīng)創(chuàng)新，對(duì)管制框架本身進(jìn)行調(diào)整；創(chuàng)新主體在新的管制框架下繼續(xù)尋求新一輪創(chuàng)新。金融機(jī)構(gòu)與管制者之間相互斗智、逐步相互適應(yīng)，在這一過程中，管制當(dāng)局的思維通常落后于創(chuàng)新主體半拍。只有這樣，管制當(dāng)局才能真正代表公共利益。對(duì)于管制當(dāng)局而言，不禁止或默許就可以視為支持。因此，對(duì)于余額寶之類的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，在市場(chǎng)沒有證明它是成功的金融創(chuàng)新之前，央行的正確態(tài)度應(yīng)當(dāng)是謹(jǐn)慎默許而不是積極支持。

盡管余額寶的熱度已經(jīng)大大降溫，但是互聯(lián)網(wǎng)金融仍然方興未艾。余額寶盡管存在許許多多的不規(guī)范之處，但是仍然給現(xiàn)有金融體系帶來了巨大的沖擊和示范效應(yīng)，促進(jìn)了銀行體系金融創(chuàng)新的步伐。從這個(gè)角度來看，余額寶無疑正面意義遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于負(fù)面效果。余額寶只是一個(gè)開始，互聯(lián)網(wǎng)金融與傳統(tǒng)金融的博弈將會(huì)日益深化。